央行公布降息消息后的几个交易日内，A股市场急速上涨。11月28日，伴随着沪深两市7000亿元的巨额成交量，一贯沉重的银行股也随风起舞。对于这波行情，有人解释为改革红利预期和企业盈利见底(国泰君安首席经济学家林采宜)，有人认为是较为单纯的资金推动(瑞银中国研究主管陈李)，也有人从市场情绪和技术角度分析，认为牛市行情已经确立，动能还将维持一段时间。

仅仅是在一个月之前，中小盘股的“结构性牛市”似乎仍然是主流。为什么大盘蓝筹的行情来得如此猛烈?市场杠杆率的提升是另一个被广泛提及的原因。两市融资业务余额截止到11月27日已经攀升到8000亿元，而10月底这个数字是接近7000亿元，不到一个月增加了1000亿。

民间股票配资在A股长期存在，但其安全性和效率却无法和券商正规的融资业务相比。除此之外，银行理财资金为私募机构和大户提供杠杆融资的渠道相比过去更加通畅和便捷，当市场环境发生有利于股票市场的变化时，资金的重新配置效率之高也达到了前所未有的水平。

无风险收益率下行

与2006年至2007年的大牛市相比，当前经济基本面与彼时不可同日而语。看起来更像2009年，当时政府的大规模刺激带来流动性过剩，推涨了股市和楼市。

然而当前的市场环境与2009年也有显著的不同。与当时普遍的资产泡沫相比，现阶段的房地产投资萎缩，政府平台类投资受到限制，市场无风险收益率下行。曾经火爆一时的互联网货币基金收益率下降到4%左右，各类对接非标资产的高收益理财产品“后继无人”，因为理财平台越来越多，优质的资产却越来越少。

信托公司最先感受到寒意。一位信托经理告诉记财新记者，他所在的信托公司去年年底开始布局股票二级市场信托。这并非是对今年的股票行情有先见之明，而是“除此之外没有别的业务可做”。

“今年公司忙于借新还旧应付前几年发的地产类信托。新业务基本上就是靠各种定增和二级市场的信托。公司的收费水平也低很多。”这位信托经理说。

今年上半年，上述信托经理所在的业务片区股票二级市场信托新增100亿元，第三季度则又新增200亿元。用他的话说，看现在的市场需求，第四季度增长更快。

更便捷的杠杆工具

目前市场上投资者广泛使用的杠杆工具融资融券，于2010年3月开始试点，次年11月转入常规。融资业务长期占据主流，目前覆盖的标的券的范围已经包括900只股票和15只基金，参与的门槛不断下调，普通投资者参与难度不高。

融资业务的瓶颈主要在于券商的自身的净资本和杠杆率水平。目前证监会已经多次降低证券公司各项业务的净资本扣减要求，允许证券公司发行次级债补充资本金，从而提高了券商的杠杆水平，换句话说，证券公司拥有了更强的借出资金的能力。

另外，券商与银行开展多种类型的银证合作，其中包括券商两融业务资产的转让回购业务，券商借此融入银行资金进一步扩大融资融券业务的规模。这种模式需要占用券商的在银行的同业授信额度。

几乎与融资融券同步，银行系的结构化私募产品在2009年出现，并逐步成为银行理财资金为私募基金提供杠杆的主流，且其杠杆率也高于券商融资融券。

这种业务模式的实质是银行用理财产品资金为券商集合计划或信托私募提供融资。在一个结构化的产品中，银行理财认购享受固定收益的优先级，集合计划或者信托私募认购劣后级，承担保障优先级本息兑付的义务。银行设置止损线和其他风控要求。

根据国金证券基金研究中心为财新记者提供的数据，今年以来发行的342只二级市场信托私募产品中，结构化的产品有61只，占比17.84%。今年9月和10月分别发行了12只和9只结构化信托私募。

纳入上述统计范围只是冰山一角。银行理财资金池还可以对接券商定向资管计划或基金公司的专户，数量更为庞大。

熟悉商业银行的机构合作业务的人士告诉财新记者，各家银行在此类带杠杆的股票投资产品上态度不一。有的银行较为谨慎，光大、民生和招行则开展较多。其中招行将1：2.5的配资业务(杠杆率2.5倍)作为一种标准化产品推广，高于这个杠杆率的需要上报总行。招行还开发了一种伞形信托，即一个信托账号下挂若干子信托，分别对接不同的私募基金。

光大银行相对更激进，有市场人士称其配资杠杆可以做到4倍以上。

“现在没有一个统计数字说明这块业务(银行理财为二级市场私募提供杠杆)到底有多少规模，只是有这种感觉，银行做了不少。”一位银行业分析师说。

某城商行支行行长对财新记者表示，按照合同条款规定的杠杆率和止损要求，银行理论上是能够保证资金安全的，“但是就怕无量跌停”。

上述信托经理告诉财新记者，信托公司认为这项业务没有风险，“因为亏也是亏的认购劣后级的私募基金”。

这位信托经理还说，几乎所有的结构化产品都用恒生系统来控制风险，风控原理差不多，可能只是参数设置不一样，这会导致系统会同时发出同向指令，这将放大市场风险。